2022年中期策略：下半年關(guān)注疫后修復(fù)及盈利企穩(wěn)兩條主線

2022中期策略：把握疫后需求修復(fù)及盈利企穩(wěn)主線下半年投資思路：(1)嚴(yán)格的疫情封控有望在6月迎來好轉(zhuǎn)，消費品需求修復(fù)，尤其是疫情期間受損較為嚴(yán)重、線下體驗依賴度較高的消費賽道；(2)2-3月受俄烏戰(zhàn)爭影響部分上游原材料價格大幅上漲，但4-5月部分上游開始出現(xiàn)回落態(tài)勢，關(guān)注前期盈利受損較為嚴(yán)重、有望迎來利潤率拐點的中游優(yōu)質(zhì)制造。考慮經(jīng)過本輪調(diào)整板塊底部預(yù)期充分、估值處于歷史低點。

家居：22H2業(yè)績兌現(xiàn)確定性高，龍頭估值底部1、業(yè)績展望：22Q3-Q4有望復(fù)刻20Q2-Q3需求復(fù)蘇表現(xiàn)，軟體早于定制。1)家居需求對線下場景高度依賴，疫情對Q2需求擾動顯著；2)龍頭應(yīng)對經(jīng)驗充足，預(yù)期本輪業(yè)績波動幅度會小于2020年；3)軟體韌性好于定制、復(fù)蘇早于定制。2、估值展望：4-5月地產(chǎn)筑底，政策刺激H2數(shù)據(jù)改善提振家居板塊估值。3、格局展望：行業(yè)逆勢下龍頭份額加速提升，且增長主要由零售拉動，驅(qū)動力來自同店表現(xiàn)+整家戰(zhàn)略，小品牌難以復(fù)制。4、成本端展望：原材料價格高位回落，軟體毛利率韌性好于定制。

必選：需求疫后邊際修復(fù)，成本壓力逐漸緩解多地疫情影響，消費綜合承壓、必選仍具韌性。主線一：疫情常態(tài)化防控、渠道流量分化，把握疫后修復(fù)。我們認(rèn)為，本輪疫后消費反彈幅度或?qū)⑿∮谏陷啠?/p>

(1)居民消費意愿下移、必選消費增速受損相對上輪更低；(2)疫情常態(tài)化防控，疫后線下客流回補(bǔ)力度預(yù)期小于上輪。其中必選消費的韌性更為突出，建議把握本輪疫情受損較為嚴(yán)重的、消費回補(bǔ)力度更強(qiáng)且積極應(yīng)對渠道流量變化的必選龍頭，如晨光股份(22年P(guān)E 25X)，關(guān)注維達(dá)國際、百亞股份、明月鏡片。主線二：關(guān)注成本下行帶來的盈利改善。本輪疫情必選消費企業(yè)成本壓力顯著高于20年，尤其是生活紙企業(yè)原材料紙漿價格處于歷史高位，考慮下半年闊葉漿供給釋放，紙漿中樞回落可期，建議關(guān)注生活紙企盈利改善。

電子煙：國內(nèi)政策穩(wěn)健推進(jìn)，海外一次性需求旺盛國內(nèi)：政策有序推進(jìn)，各類牌照即將發(fā)放。1)生產(chǎn)牌照：預(yù)計發(fā)放面廣、審批較快。因此對思摩爾等生產(chǎn)環(huán)節(jié)龍頭而言，牌照的發(fā)放節(jié)奏并不會影響公司的生產(chǎn)與出貨。2)零售牌照：擬發(fā)放牌照數(shù)量與存量門店大致相當(dāng)、并保留一定彈性。3)產(chǎn)品審批：產(chǎn)品審核周期預(yù)計較短，關(guān)注新品市場接受度與后續(xù)煙民轉(zhuǎn)化。國內(nèi)電子煙政策措施的落地正在有條不紊的推進(jìn)，且從監(jiān)管態(tài)度來看較此前市場悲觀預(yù)期更加溫和，考慮國內(nèi)電子煙民滲透率較低不足2%，政策規(guī)范發(fā)展后，減害需求仍將保障中長期滲透率提升。

造紙：漿價歷史高位，產(chǎn)業(yè)鏈盈利彈性由上游向中游過度漿價高位盤整有回落預(yù)期，自給漿配套完善的大宗紙盈利彈性釋放，靜待特種紙改善。具體來看：(1)大宗紙：22Q1漿價上行，部分有配套紙漿及溶解漿產(chǎn)品的大宗紙龍頭盈利彈性釋放、環(huán)比大幅修復(fù)，預(yù)期22Q2大宗紙在配套漿紅利下延續(xù)利潤兌現(xiàn)。(2)特種紙：本輪木漿、原料成本高位，導(dǎo)致中游板塊為主的特種紙21Q4-22Q1盈利能力受到擠壓，對應(yīng)細(xì)分紙種2月開始不同程度地密集提價，22Q2伴隨提價落地盈利能力或有邊際企穩(wěn)，下半年盈利向上彈性較大。展望22H2，UPM復(fù)產(chǎn)、伊利姆恢復(fù)報價、Arauco 156萬噸闊葉漿預(yù)期Q3投產(chǎn)，紙漿供應(yīng)端擾動預(yù)期逐步修復(fù)，看好特種紙行業(yè)在原材料價格回落后的利潤彈性。

包裝：靜待原料價格拐點，盈利邊際修復(fù)

出口：成本高位維穩(wěn)，期待22H2展現(xiàn)盈利彈性海外疫后需求紅利進(jìn)入尾聲，展望后市，22H2悲觀預(yù)期或有改善空間。我們認(rèn)為，22H2出口需求承壓相對明確，但近期變化或構(gòu)成悲觀預(yù)期的改善因素：

1)歐洲受戰(zhàn)爭影響逐步減弱；2)美國一季度經(jīng)濟(jì)收縮幅度超預(yù)期，美聯(lián)儲加息節(jié)奏或有延后；3)國內(nèi)疫情逐步改善，部分轉(zhuǎn)移至東南亞的訂單有望回流；4)全國穩(wěn)住經(jīng)濟(jì)大盤會議指出要努力穩(wěn)住外貿(mào)，積極開拓國際市場，預(yù)計出口企業(yè)經(jīng)營與海運效率有望得到改善。

細(xì)分賽道表現(xiàn)分化，優(yōu)選戶外、電動兩輪車等需求韌性較強(qiáng)賽道中高產(chǎn)業(yè)地位個股。綜合賽道需求韌性與海運費下降、人民幣貶值帶來的業(yè)績彈性。

責(zé)任編輯：宋清