我們對造紙行業(yè)2021年年報及2022年一季報進行復(fù)盤與展望，以木漿系、廢紙系為劃分依據(jù)，詳細闡述不同細分行業(yè)近一年來的供需格局演變以及未來發(fā)展前景，并綜合上述討論給出投資建議。
木漿系：盈利觸底，行業(yè)格局持續(xù)優(yōu)化，外需增長亮眼。
收入端：22Q1外需增長強勁+內(nèi)需旺季，供需格局邊際改善，且漿價走高支撐紙價，營收高增；利潤端：22Q1能源壓力邊際緩解，判斷行業(yè)盈利21Q4觸底；中長期來看，行業(yè)集中度持續(xù)優(yōu)化，具備自有漿線及業(yè)務(wù)多
發(fā)展的規(guī)模紙企有望長期受益。
特種紙：產(chǎn)能推進營收高增，降本提效增厚利潤。收入端：紙企高景氣周期內(nèi)釋放產(chǎn)能推動營收高增，提價傳導(dǎo)順利對沖成本上漲壓力；利潤端：木漿及能源成本管控將顯著增厚利潤，漿價方面，除利用常規(guī)手段(長協(xié)鎖價、木漿貿(mào)易等)平抑木漿成本外，投建自有漿線將長期提升紙企盈利。能源方面：規(guī)劃產(chǎn)能充分發(fā)揮區(qū)位優(yōu)勢，通過熱電聯(lián)產(chǎn)等多種方式實現(xiàn)能耗節(jié)約。
生活紙：行業(yè)競爭加劇，成本上漲盈利承壓。生活用紙行業(yè)產(chǎn)能相對過剩，行業(yè)競爭加劇，紙企提價受阻，費用投放增加；此外疊加成本端壓力上漲，行業(yè)盈利收縮，毛利率下滑。
廢紙系：靜待供需邊際改善。營收穩(wěn)健，21Q4至今盈利承壓。需求端：
出口壓力增大，國內(nèi)工業(yè)生產(chǎn)及消費端面臨下行風(fēng)險，內(nèi)外銷均處于低迷狀態(tài)；供給端：行業(yè)產(chǎn)能利用率較低，當前箱瓦紙社會庫存較高(超過近五年的3/4分位)。靜待供需邊際改善。
投資建議及推薦標的。我們預(yù)計漿價短期仍將維持堅挺，但考慮內(nèi)需步入淡季后增速放緩，漿價再次大漲可能性較小。22H2起隨海內(nèi)外闊葉漿陸續(xù)投產(chǎn)，漿價或有松動，紙企成本壓力有望得到邊際緩解；需求方面，內(nèi)需步入淡季需求增速放緩，高價漿使用逐漸反映至成本，紙價傳導(dǎo)有限，行業(yè)盈利空間收縮；建議關(guān)注漿紙系外銷高增帶來行業(yè)邊際提振，歐洲漿紙生產(chǎn)承壓將利好國內(nèi)紙張出口。
投資建議：漿價短期堅挺利好具備自有漿線或木漿庫存管理能力較強的規(guī)模紙企，行業(yè)格局有望進一步優(yōu)化。推薦具備自有漿線，且多化發(fā)展的綜合性龍頭紙企太陽紙業(yè)，建議關(guān)注博匯紙業(yè)、晨鳴紙業(yè)。
此外，建議關(guān)注若漿價后期松動后特紙板塊盈利反彈，推薦供需持續(xù)旺盛，提價順暢，成本管控能力強的食品卡龍頭企業(yè)五洲特紙，公司短期業(yè)績兌現(xiàn)確定性強，中長期自有漿線落地后增厚利潤，當前股價及動態(tài)估值處于低位，與基本面形成錯配，具備極高性價比。推薦華旺科技、建議關(guān)注仙鶴股份。
風(fēng)險提示
原材料價格大幅上漲、行業(yè)競爭加劇、匯率波動、產(chǎn)能投放不及預(yù)期、疫情反復(fù)風(fēng)險。
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