中績出爐純利大增七成 玖龍紙業(yè)股價上演“洛陽紙貴”?

春節(jié)節(jié)后，順周期行業(yè)大風(fēng)四起，各路資金掀起了一陣高潮。在此其中，周期性較強(qiáng)并早已啟動的造紙板塊也開始聞風(fēng)而動。

2月22日晚間，玖龍紙業(yè)公布2021財年中期業(yè)績。然而，在交出一份收入純利雙雙增長的“答卷”過后，市場卻罕見地對這家在近一年半的時間內(nèi)，股價大漲1.5倍的包裝紙龍頭毫不手軟。

中期業(yè)績純利大增七成

智通財經(jīng)APP了解到，截至2020年12月31日止六個月，玖龍紙業(yè)收入增加7.1%至約308.87億(人民幣，單位下同)；毛利潤增加31.3%至約64.55億；公司權(quán)益持有人應(yīng)占盈利約為40.02億，同比增長75.63%。值得注意的是，受益于人民幣升值，期內(nèi)公司錄得約1億匯兌收益，為公司凈利潤增厚了些許。

然而，對于這份純利大增七成的中期業(yè)績，市場卻似乎并不買賬。中期業(yè)績發(fā)布后次日，玖龍紙業(yè)在前期創(chuàng)下階段新高16.62港的基礎(chǔ)上，跳空低開單日暴跌12.48%，收至13.74港。而截至今日(2月24日)，公司股價未能止住跌勢，續(xù)跌近5%，盤中一度跌至12.76港，后收至13.08港，兩日累計跌幅接近17%。

2020下半年，玖龍紙業(yè)的毛利率由17.1%增長至20.9%，公司解釋稱主要因期內(nèi)原紙價格漲幅大于原材料廢紙價格漲幅。單從中期財報上來看，玖龍紙業(yè)的銷售情況還是相對符合預(yù)期的。報告期內(nèi)，公司造紙業(yè)務(wù)實現(xiàn)銷售額307.88億，同比增長7.1%，銷量855萬噸，同比增長3.5%。紙漿業(yè)務(wù)方面，實現(xiàn)銷售額1.06億，同比增長8.9%。

然而，細(xì)分紙種來看，公司的業(yè)績卻是靠銷售包裝紙單一業(yè)務(wù)的增長所拉動。期內(nèi)，公司銷售包裝紙實現(xiàn)收入279.03億，同比增長12.1%，銷量800萬噸，同比增長2.6%，單價3488/噸，上升9.3%；其中�？�紙、瓦楞紙、灰底白板銷量分別為430、200、170萬噸，同比+7.5%、-9.1%、+6.3%，占包裝紙營收占比分別為53.7%、22.5%、23.9%；牛卡紙、灰底白板銷量表現(xiàn)靚麗。

利潤相對較低的文化紙方面，期內(nèi)實現(xiàn)收入25.3億，同比下滑25.4%，這或?qū)�歸因于其銷量和單價均在期內(nèi)有較大幅度的下滑，銷量50萬噸，較去年同期下降16.7%，單價5060/噸，下降幅度達(dá)到10.4%。而高價特種紙方面，期內(nèi)實現(xiàn)收入3.48億，同比下降24.4%，但因體量較小對營收方面影響不大。

與今次中報一同公布的，還有玖龍為應(yīng)對國家全面落實“零外廢”和“禁塑令”，向上游資源拓展以及擴(kuò)大產(chǎn)能的詳細(xì)計劃。智通財經(jīng)APP了解到，玖龍紙業(yè)計劃于2023年底之前在中國和馬來西亞新增漿紙產(chǎn)能合計1107萬噸/年，屆時其漿紙總產(chǎn)能將達(dá)2949萬噸/年。此外，公司也將于2021年年底前增加12.1億平方米下游包裝廠包裝產(chǎn)能。

此次披露的產(chǎn)能擴(kuò)張計劃包括了312萬噸/年木漿、60萬噸/年再生漿、110萬噸/年木纖維，以及625萬噸/年造紙產(chǎn)能。大部分新產(chǎn)能都位于國內(nèi)，將在2022年第二季度至2023年第四季度陸續(xù)投產(chǎn)；玖龍紙業(yè)在馬來西亞則將建設(shè)60萬噸/年再生漿、60萬噸/年�？�紙以及30萬噸/年瓦楞紙產(chǎn)能，預(yù)計都將于2023年第二季度投產(chǎn)。

在擴(kuò)大產(chǎn)能的另一面，公司也面臨著資本開支上的急速增長，從現(xiàn)金流方面來看，期內(nèi)公司經(jīng)營性現(xiàn)金流量凈額31.35億，同比下降56.32%，或系營運(yùn)資本變動。與此同時，投資活動所用現(xiàn)金凈額繼續(xù)維持較高額的支出，達(dá)到約21億，同時，公司在2021上半財年融得2382.6萬。不過，玖龍紙業(yè)順應(yīng)周期對產(chǎn)能進(jìn)行加碼，保證上游成本的同時，擴(kuò)大下游紙張產(chǎn)能，以此確保長期增長的驅(qū)動力，倒也無可厚非。

中金公司研報顯示，2021年初，下游需求較為旺盛，以玖龍為代表的龍頭紙企積極收購廢紙原料補(bǔ)充庫存，致國廢供應(yīng)持續(xù)緊張，推漲箱瓦紙價格。全年來看，箱瓦市場格局改善疊加外廢配額歸零，國廢價格或繼續(xù)走高，帶動箱瓦紙價格上行，預(yù)期玖龍紙業(yè)有望維持量價齊升高景氣，盈利彈性仍存超預(yù)期空間。

盡管市場對玖龍的未來前景普遍持樂觀態(tài)度，但中績的落地也意味著市場對公司的預(yù)期暫時告一段落，短期利潤率已經(jīng)基本體現(xiàn)在前期創(chuàng)新高的股價上，一部分投資者考慮“落袋為安”，進(jìn)而對公司股份進(jìn)行拋售。

而另一方面，開年以來，流動性從緊的擔(dān)憂或?qū)⒗^續(xù)壓制開年以來港股市場情緒，而近日以來外圍市場波動劇烈、南下資金流入和政策前景的不確定性，使得港股大市趨近于進(jìn)行階段性調(diào)整，資金亦對玖龍這類“漲時久矣”的公司更趨審慎。

漲價函提振，紙業(yè)興隆

由于造紙行業(yè)屬于周期性較強(qiáng)的行業(yè)，企業(yè)的盈利與原材料和產(chǎn)品的價差相關(guān)。紙價由造紙市場供需決定，并受庫存、紙漿及廢紙價格變動影響。而在當(dāng)下周期切換，漿紙價格同步上行之時，造紙板塊迎來了紅利期。

事實上，春節(jié)假期剛剛結(jié)束，紙價行情如預(yù)料開年就漲。本輪調(diào)價，玖龍、理文紙業(yè)、山鷹、景興、聯(lián)盛、世紀(jì)陽光等龍頭紙廠領(lǐng)漲：天津玖龍紙業(yè)，再生�？�紙正常出貨，2月22日計劃上調(diào)100/噸；江西理文造紙，H紙價格上調(diào)200/噸，B/Q紙價格上調(diào)100/噸；山鷹紙業(yè)，牛卡漲100-300；河北唐山森信紙制品，再生紙、�？�紙價格上調(diào)100/噸。

浙商證券觀點認(rèn)為，2016-2020年外廢進(jìn)口量持續(xù)縮減，自高點的4008萬噸降至668萬噸，且預(yù)期將于21年實現(xiàn)完全清零，龍頭箱板企業(yè)向上游延伸，一體化優(yōu)勢將更加明顯。據(jù)其不完全統(tǒng)計，21年全國廢紙漿供給預(yù)期能夠?qū)崿F(xiàn)近600萬噸，其中玖龍85萬噸、太陽110萬噸、理文108萬噸、景興118萬噸、山鷹150萬噸。

因此，行業(yè)內(nèi)的龍頭公司憑借廢紙漿供給逐漸構(gòu)筑較強(qiáng)壁壘，2020年箱板紙、瓦楞紙頭部前四家公司分別達(dá)52.2%、22.9%，較2019年有不同程度的提升。在此其中，箱板紙格局更優(yōu)、且優(yōu)化明顯快于瓦楞紙。與此同時，在在中國經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇、海外紙漿及廢紙價格上漲背景下，國內(nèi)廢紙價格也隨之上漲，繼21年2月玖龍發(fā)布漲價函，預(yù)期公司后續(xù)仍有提價預(yù)期。

而從庫存周期運(yùn)行規(guī)律看，當(dāng)前處于被動去庫存和主動加庫存周期切換階段，在市場補(bǔ)庫存的需求下，木漿發(fā)運(yùn)量和供應(yīng)商庫存下降，漿價和紙價快速攀升。從紙漿期貨價格持續(xù)上升的趨勢來看，以白卡紙、銅板紙、雙膠紙等為代表的木漿系紙種價格有望進(jìn)一步上行，造紙板塊的周期紅利依然還有空間。

在本輪周期紅利中，與外購木漿相比，企業(yè)自制木漿成本通常較低，因此，玖龍選擇向上游加碼，在漿紙價格聯(lián)動上行過程中，擁有木漿自給能力的龍頭公司可以控制原材料供給，保持成本相對穩(wěn)定，同時享受產(chǎn)品價格提升，獲得業(yè)績增厚，待其股價調(diào)整企穩(wěn)，未來新增產(chǎn)能逐漸釋放，中長期內(nèi)依然值得關(guān)注。

責(zé)任編輯：王磊