艾錄股份毛利率持續(xù)下行 增發(fā)價大幅波動或涉利益輸送

7月31日，上海艾錄包裝股份有限公司（以下簡稱“艾錄股份”）的創(chuàng)業(yè)板IPO申請獲深交所問詢，招股書顯示，艾錄股份主要從事工業(yè)用紙包裝、塑料包裝的生產(chǎn)銷售，產(chǎn)品可用于食品、化工、建材、醫(yī)藥中間體、添加劑等行業(yè)。

近年來艾錄股份營收不斷增長，但毛利率卻持續(xù)下滑，主要緣于原材料價格上漲、該公司在價格高點囤積原材料，又無法將上游漲價的影響傳遞給下游，產(chǎn)業(yè)鏈地位較低。

資料顯示，艾錄股份在新三板掛牌期間曾進行過多次增發(fā)融資，且歷次增發(fā)日期相近，但增發(fā)價格卻差異巨大，令人費解。此外，艾錄股份當前的產(chǎn)能利用率不高，募投項目投入后或面臨更大的產(chǎn)能過剩風險。

【企業(yè)檔案】

艾錄股份成立于2006年，于2014年掛牌新三板，2017年首次提交招股書申報創(chuàng)業(yè)板IPO。該公司實際控制人為陳安康及陳雪騏，陳雪騏系陳安康之女，兩人合計持有艾錄股份發(fā)行前38.28%的股份。

一、毛利率持續(xù)下行，高價囤積原料

2017—2019年，艾錄股份的綜合毛利率分別為34.20%、30.40%和29.68%，呈連續(xù)下降趨勢。艾錄股份解釋稱，2018年毛利率下降的主要原因在于，自2017年受國內木漿供給受限、國際市場新增產(chǎn)能投產(chǎn)緩慢等因素影響，紙漿價格進入快速上升周期，公司生產(chǎn)使用的牛皮紙等原材料采購價格不斷攀升，使得該年度公司工業(yè)用紙包裝類產(chǎn)品在銷售價格相對穩(wěn)定的情況下，單位成本較上年度有一定提升。而2019年則因為對牛皮紙等核心原材料進行了提前備貨，受公司高價采購的原紙庫存逐步結轉成本、生產(chǎn)人員工資增加等因素影響，公司工業(yè)用紙包裝產(chǎn)品的毛利率較上年略有下滑。

數(shù)據(jù)顯示，2017年下半年紙漿價格快速攀升，最高漲幅超40%，2018年價格基本處于高位運行，2019年回落至正常水平。招股書顯示，艾錄股份紙漿等主要原材料成本占產(chǎn)品總成本的比例一直維持在75%以上，這也是其毛利率易受原材料價格波動影響的原因。

此外，2019年雖然紙漿價格下降，但艾錄股份的毛利率仍略有下降，主因在于其錯誤的囤貨決策，其錯誤預判了紙漿價格的漲跌，在2018年價格高位時囤積了過多高價原材料，導致2019年毛利率無法提升，同時也導致2019年的存貨跌價損失達到905.51萬，同比增長329.33%。

二、競爭激烈，議價能力較弱

我國包裝行業(yè)集中度較低，2019年我國規(guī)模以上企業(yè)（年營業(yè)收入2000萬及以上全部工業(yè)法人企業(yè)）達7916家。大多數(shù)企業(yè)產(chǎn)能規(guī)模較小，整個行業(yè)內具有規(guī)模優(yōu)勢的企業(yè)相對較少，且只有少數(shù)企業(yè)具備較強研發(fā)設計、技術創(chuàng)新、定制化生產(chǎn)和全程化技術服務能力。

而相比之下，艾錄股份的上游造紙行業(yè)的CR10從2011年的28.70%逐步上升到2018年的44.10%，集中度不斷提高，也導致艾錄股份對上游議價能力的弱化。

下游客戶方面，妙可藍多、立邦投資有限公司、沈陽化工、東方雨虹都是各自行業(yè)的領先甚至龍頭企業(yè)，艾錄股份對其議價能力較弱，無法將原材料漲價帶來影響傳遞給下游，從其近兩年毛利率下降便能看出。

三、增發(fā)價格差距大，或涉利益輸送

資料顯示，2014—2015年，艾錄股份在新三板掛牌期間曾密集進行增發(fā)融資，然而幾次增發(fā)的價格卻差異較大。

2014年11月，艾錄股份進行了一次增發(fā)，發(fā)行價格為4.07/股，募資723.6萬。2015年，艾錄股份進行高達5次增發(fā)，發(fā)行價格分別為8/股、10.15/股、14.58/股、10.15/股、9.96/股，發(fā)行日期分別為2015年4月、2015年5月、2015年7月、2015年8月、2015年12月。

可以看到，在增發(fā)日期相近的情況下，歷次增發(fā)價格差距較大，令人不解。其中2015年4月與7月僅相差3個月的情況下，7月的增發(fā)價格較4月增長82.25%，而8月份的增發(fā)價格又下降30.38%到10.15/股。

對于定價的依據(jù)，艾錄股份的歷次增發(fā)皆解釋稱，股票發(fā)行價格系在綜合考慮公司所處行業(yè)、公司成長性、最近一期凈利潤和股份流動性等多種因素的基礎上，與投資者協(xié)商確定。

時代商學院則認為，與增發(fā)價格的大幅波動相比，企業(yè)短期內的經(jīng)營情況并不會發(fā)生劇烈的變化，艾錄股份的增發(fā)定價實屬異常，其中是否涉及利益輸送？

四、產(chǎn)能利用率不足，仍募資擴產(chǎn)

招股書顯示，2019年，艾錄股份紙袋的產(chǎn)能利用率為78.59%，復合塑料包裝的產(chǎn)能利用率為52.24%，產(chǎn)能利用率有所不足。

艾錄股份本次擬IPO募資3.11億，用于總投資額5.32億的三個項目，分別為工業(yè)用環(huán)保紙包裝生產(chǎn)基地擴建項目、復合環(huán)保包裝新材料生產(chǎn)線技改項目、智慧工廠信息化升級改造項目，其中，工業(yè)用環(huán)保紙包裝生產(chǎn)基地擴建項目為主要項目，投資額達4.11億。

而招股書顯示，該項目建成后將新增工業(yè)用環(huán)保紙閥口袋生產(chǎn)能力8000萬條/年，而目前艾錄股份紙袋的產(chǎn)能為2.1億條/年，若屆時艾錄股份的銷量無法較快提升，將面臨一定的產(chǎn)能過剩風險。

責任編輯：王磊